股权激励正在审批的民营控股企业。海翔药业为一家主营特色原料药和中间体的民营控股企业，公司前身为1966年成立的黄岩县海门日用化工厂，于2006年上市。罗邦鹏为公司实际控制人，其持有公司28.01%的股权；罗邦鹏的儿子罗煜竑为现任董事长，其持有公司2.99%的股权。公司于2009年12月推出了股权激励计划，计划授予激励对象500万份股票期权，占目前公司总股本16,050万股的3.12%。行权价为10.71元/股，有效期为5年，股票期权将分四期行权，每期为可行权总量的25%。目前公司的股权激励计划已报至中国证监会审批。

　　抗生素领域市场前景看好，公司龙头地位不变。公司抗生素类主要有克林霉素系列、甲砜霉素系列、培南类中间体4-AA，其中盐酸克林霉素和氟苯尼考出口份额分别为48%和26%，均居国内首位。2009年抗生素类产品共实现销售收入5.86亿元，同比增长15.3%，毛利率提高了7.83个百分点；收入和毛利占比分别为65.6%、72.5%，分别提高了17.8、25.2个百分点，主业更加突出。

　　募集资金项目陆续投产，成为公司新的增长动力。2006年公司上市以募集资金投资川南生产基地的4-AA、氟苯尼考、伏格列波糖高技术产业化项目。截止2009年末，川南基地累计投资2.93亿元，已投建完毕并已扭亏为盈。4-AA、氟苯尼考、伏格列波糖毛利贡献分别达2,319万元、465万元、25万元。4-AA是培南类抗生素的关键中间体，随着培南类抗生素应用越来越广泛，4-AA的需求快速增长。公司4-AA产能全球最大为180吨，将成为公司未来业绩增长新的驱动力。

　　BII订单转移生产顺利，公司业绩将实现跳跃式增长。2008年8月8日，海翔药业与德国勃林格殷格翰国际有限公司(简称BII公司)签订了《战略生产联盟协议》，海翔成为国内独家为BII的心血管原研药提供中间体的供应商。公司合同产品技术转移工作已完成，2009年下半年实现产业化，并向BII公司销售中间体收入已达3,017万元。做为国际原研药厂的中间体或原料药供应商，最大的优点是转移生产合作的订单相对稳定，并且我们认为该盈利模式具有可复制性。我们预期随着公司与BII等原研药厂的深入合作，未来公司业绩将实现跳跃式增长。

　　维持“增持-A”的投资评级，调高12个月目标价至20.4元。我们预测公司2010、2011年的业绩分别为每股收益0.43元、0.68元，对应的动态PE分别为33倍和21倍。考虑到公司未来业绩的跳跃式增长，我们按照公司2011年业绩0.68元给予30倍的PE，则调高公司12个月内目标价至20.4元，维持“增持-A”的投资评级。

　　风险提示：根据公司2010年2月2日公告，未来五个月内控股股东罗邦鹏先生及其一致行动人郑志国先生将继续减持股份，减持总量将不超过总股本的0.77%。